Franse obligatiemarkten trekken aandacht nu aangepaste rendementen stijgen, maar blijven ver van crisisniveau

Analyse van cross-currency swaps toont hogere waargenomen fiscale risico's voor Frankrijk dan nominale rentes suggereren, hoewel spreads ver onder pieken van eurozoneturbulentie blijven

Obligatiemarkten domineren zelden het nieuws om positieve redenen, en Franse staatsschuld heeft de laatste tijd meer aandacht gekregen dan gebruikelijk. Nominale rendementen op Franse schuld lijken gunstiger dan die in de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk, maar een diepere vergelijking op gelijke basis vertelt een ander verhaal.

Nominale rentes maskeren valuta- en beleidsverschillen

Obligatierendementen in elke valuta weerspiegelen grotendeels de verwachtingen voor het pad van overnight-beleidsrentes die door de betreffende centrale bank worden vastgesteld. Een aanzienlijk deel van de rentekosten op vijfjarige Amerikaanse en Britse staatsobligaties komt voort uit marktvoorspellingen voor de gemiddelde Federal Reserve- en Bank of England-rentes over de komende vijf jaar. Stijgende rendementen in die markten kunnen duiden op verwachtingen van strakker beleid om inflatie te bestrijden of verschuivingen in evenwichtsrentes, in plaats van directe twijfels over fiscale duurzaamheid.

Om zuivere kredietpercepties te isoleren, passen analisten cross-currency fixed-to-fixed asset swaps toe die de verschillende centralebankrentepaden verwijderen. Op deze gecorrigeerde basis vallen Franse vijfjaarsrendementen minder aantrekkelijk uit dan hun nominale uiterlijk suggereert.

Aangepaste spreads tonen hogere Franse leenkosten

Gemeten tegen vijfjaars swaprentes lijken Franse spreads breder dan die van verschillende Europese peers. Britse minister van Financiën John Healey kan opmerken dat alleen Duitse obligaties lagere vergelijkbare rendementen laten zien, maar de marktbeoordeling van Franse schuld oogt relatief minder comfortabel.

Toch blijven deze spreads bescheiden vergeleken met de uitersten van de eurozone-staatsschuldencrisis. Griekse obligaties werden ooit tegen enorme premies op Duitse Bunds verhandeld na ratingverlagingen, bezuinigingsprogramma's en een default. Portugese schuld bereikte op het dieptepunt meer dan 1.200 basispunten boven Bunds, terwijl Spaanse en Italiaanse spreads piekten op respectievelijk 600 en 500 basispunten. De recente verbreding van Franse spreads valt nauwelijks op dezelfde schaal.

Schuldduurzaamheidscijfers en ECB-steun bieden buffer

De effectieve kosten van nieuwe Franse leningen hangen af van de werkelijke veilingresultaten en niet van swap-gecorrigeerde cijfers. Met een gemiddelde schuldlooptijd van 8,4 jaar profiteert Frankrijk van een relatief lang profiel. Als een van de grootste economieën van de eurozone kan elke fiscale verkrapping in Frankrijk ook de regionale vraag drukken, waardoor de Europese Centrale Bank beleid versoepelt en daarmee de totale rentelast van Frankrijk daalt.

Volgens IMF-prognoses zal het aandeel van het Franse bbp dat naar rentebetalingen gaat stijgen, maar het blijft onder het traject dat voor de Verenigde Staten wordt voorspeld. Dit beperkt de directe invloed van obligatiemarktdruk zolang spreads niet verder sterk oplopen of een veiling mislukt.

Politieke onzekerheid loert, maar markten blijven kalm

Frankrijk staat voor een polariserende presidentscampagne en zichtbare spanningen in grote steden, maar obligatiemarkten zijn niet in paniek geraakt. De combinatie van beperkte spreads, ondersteunende monetaire beleidsverwachtingen en structurele schuldkenmerken suggereert dat obligatievigilantes op korte termijn beperkte invloed hebben, ook al blijven de fiscale uitdagingen bestaan.

Tags bij dit artikel