Centrale banken steunen op obligatiemarkten om beleid aan te scherpen bij stijgende rendementen

Swaps en meerdecenniumhoge yields brengen functionarissen van de Fed, BOE en ECB ertoe minder agressieve renteverhogingen te overwegen, maar experts waarschuwen dat markten geen vervanging bieden voor geloofwaardig monetair beleid.

Obligatie- en derivatenmarkten lijken de financiële voorwaarden voor centrale banken wereldwijd aan te scherpen. Swaps verdisconteren nu verwachtingen van een gecoördineerde ronde renteverhogingen in het komende jaar, terwijl de rendementen op langerlopende staatsobligaties in de Verenigde Staten, Europa en Japan meerdecenniumpieken hebben bereikt.

Die marktbewegingen hebben sommige beleidsmakers ertoe aangezet te suggereren dat zij de rente mogelijk niet zo agressief hoeven te verhogen als eerder gepland. Federal Reserve-voorzitter Kevin Warsh en functionarissen van de Bank of England en de European Central Bank hebben gewezen op de hogere leenkosten die al in de schuldmarkten zijn ingeprijsd als een kracht die groei en inflatie zou moeten afremmen.

Beleidsmakers verwijzen naar marktbeperking bij recente beslissingen

Warsh merkte in juli op dat markten al substantiële verstrakking hadden geleverd voordat de Fed in september de rente verhoogde. Vorige maand verwees de BOE naar stijgende kortetermijnmarktrentes toen zij met 6-3 stemde om het beleidsrentepercentage ongewijzigd te laten, ondanks dat inflatie boven de doelstelling bleef. De meeste leden van het Monetary Policy Committee van de BOE oordeelden dat marktrentes een breed voldoende mate van beperking opleverden, blijkt uit de notulen van september.

De ECB uitte een vergelijkbare opvatting in notulen die vorige week werden gepubliceerd. De herprijzing aan de lange kant van de rentecurve, mits ordelijk, ondersteunde ook de beoogde monetaire beleidsoriëntatie en zou implicaties kunnen hebben voor passende beleidsrentes in de toekomst, aldus de notulen. Modelschattingen suggereerden dat de effecten van hogere langetermijnrentes op groei en inflatie materieel zouden kunnen zijn.

The repricing at the long end of the yield curve, provided it remained orderly, also supported the intended monetary policy stance and could have implications for appropriate policy rates in the future. Model estimates suggested that the effects of higher long-term interest rates on growth and inflation could be material.

— European Central Bank minutes, Minutes published Thursday

Vertrouwen op markten brengt risico’s voor geloofwaardigheid met zich mee

Marktrentes blijven een zwakke vervanging voor bewuste monetaire verstrakking. Centrale bankiers riskeren hun geloofwaardigheid te schaden als zij door de markt gedreven leenkosten behandelen als reden om eigen maatregelen te pauzeren of te vertragen. De overleden econoom en Nobelprijswinnaar Paul Samuelson vergeleek ooit oud-Fed-voorzitter Alan Greenspan die naar markten keek met een aap die zijn eigen spiegelbeeld ziet en dat beeld aanziet voor nieuwe informatie. Economen Stephen Morris en Hyun Song Shin noemden dit later het reflectieprobleem.

Stijgende obligatierendementen kunnen snel omkeren als centrale banken niet doorgaan met renteverhogingen, waardoor er weinig blijvende vooruitgang tegen inflatie overblijft. Effectieve verstrakking vereist dat rentetarieven langdurig hoog blijven, maar de recente verkoopgolf op de obligatiemarkt is nog geen twee maanden oud.

Inflatiedruk houdt aan te midden van fiscale en structurele verschuivingen

De wereldwijde inflatie is zes jaar lang verhoogd gebleven te midden van een reeks schokken, waaronder de covid-19-pandemie, het conflict tussen Rusland en Oekraïne, tariefbeleid, regionale conflicten en energieverstoringen. Populaire leiders zoals president Donald Trump en Japans premier Sanae Takaichi hebben ook onafhankelijke centrale banken onder druk gezet. In deze omgeving kunnen centrale banken zich geen passieve houding permitteren terwijl zij inflatiedoelen missen.

Hogere marktrentes weerspiegelen deels een veerkrachtige wereldeconomie, grote fiscale tekorten en zware leningen door kunstmatige-intelligentiebedrijven. De tienjaarsrente op Japanse staatsobligaties staat op het hoogste niveau sinds 1996, Amerikaanse staatsobligaties sinds 2002, Britse rendementen sinds 2007 en Duitse sinds 2009. Toch komt veel van de stijging voort uit volatiele term premiums in plaats van verwachtingen van aanhoudende beleidsrentes. Een model van Bloomberg Economics plaatst de Amerikaanse tienjaars term premium rond 1,03 procent, ruim boven het vijfjaarsgemiddelde van 0,06 procent.

Eerdere ervaring toont grenzen van marktgestuurde verstrakking

De Fed kwam eind 2023 in een vergelijkbare situatie terecht. Nadat de rente voor de laatste keer in die cyclus in september was verhoogd, bleven de langerlopende rendementen stijgen. Dallas Fed-president Lorie Logan suggereerde dat hogere term premiums de economie konden afkoelen en de noodzaak van verdere verstrakking konden verminderen. De Fed hield de rente vervolgens stabiel en het tienjaars Treasury-rendement daalde binnen twee maanden met meer dan een vol procentpunt. De inflatie keerde ook niet terug naar de doelstelling van 2 procent.

Centrale banken kunnen profiteren van ondersteunende marktomstandigheden, maar kunnen hun kernverantwoordelijkheden niet uitbesteden aan die markten. Recente rendementsstijgingen weerspiegelen vooruitgang in de strijd tegen inflatie, maar ze geven niet aan dat de taak is voltooid.

Tags bij dit artikel